观点聚焦

研究 | 戴睿:全球僵尸企业现象深度解析:识别、成因与影响

发布时间:2025-01-17

“僵尸企业” 指那些已丧失自我发展能力和市场活力,主要依靠政府补贴、银行贷款或外部救助等方式维持生存,长期处于亏损状态且扭亏无望并占用大量资源却未能创造相应价值的企业。自1990年以来,在全球上市企业中,僵尸企业的平均比例大幅上升,到2020年已高达7%左右。僵尸企业的存在不仅会严重阻碍市场发展,同时也会限制健康企业的成长。

香港中文大学(深圳)经管学院研究助理教授戴睿、美国纽约大学的Altman教授和加拿大女王大学的王炜教授的合作研究Global Zombie Companies: Measurements, Determinants, and Outcomes提出了一种新的度量标准以评估全球最大的20个经济体中的僵化程度,旨在探索僵尸企业的成因和影响,缓解僵尸企业问题,并营造有利于企业发展的法律和市场环境。

该研究论文在国际顶级期刊《Journal of International Business Studies》发表。

作者简介

戴睿

香港中文大学(深圳)经管学院

研究助理教授

研究领域

公司金融、机器学习

本文合著者

Edward I. Altman

New York University

Wei Wang

Queen’s University

 

研究简介

研究背景

新冠疫情的加剧对全球经济带来强烈冲击,在此背景下,政府决策者、监管机构、准政府组织、学术讨论和媒体对“僵尸企业”这一现象的担忧与日俱增。这些“行尸走肉”的企业通常在相当长一段时间内都会资不抵债,在经济上陷入困境,难以为继,但在金融机构或政府实体的支持下依旧存续。

然而,僵尸企业所带来的问题依旧严峻,僵尸企业不仅会扭曲信贷分配,还会阻碍实际经济增长。尽管学术界已发展出多种量化方法并探究了其在特定国家和渠道中的成因,全球范围内的长期研究仍显不足。本研究通过引入一种新度量标准,综合考虑企业的违约风险和财务状况,旨在填补这一空白,为发达和新兴经济体的僵尸企业现象提供更全面的量化分析。具体而言,本研究考察:(1)全球环境下僵尸企业的量化;(2)导致僵尸主义盛行和消失的经济和法律影响因素。

研究发现

僵尸企业识别方法:本研究汇编了截至 2020 年世界银行 GDP 排名前 20 的经济体中所有非金融上市企业 1990 年 - 2021 年的数据,样本包含 489,270 家企业的年度观察结果。采用两步过滤法识别僵尸企业,先计算利息覆盖率,再结合 Z-score 模型或 Z′′-score 模型,当企业三年移动平均利息保障倍数小于 1 且三年移动平均 Z-score(或 Z′′-score)分数低于 0 时,视为僵尸企业。

僵尸企业比例变化及原因:全球最大的 20 个经济体中,上市僵尸企业平均比例从 1990 年的 1.5% 显著上升至 2020 年的 7.0% 以上,2021 年为 6.5%,1990 年至 2020 年呈上升趋势,2020 年至 2021 年略有下降,1990 年至 2021 年期间,规模较小的企业更易沦为僵尸企业。疫情期间,一方面许多大型企业破产,另一方面央行干预及政府支持使僵尸企业比例几乎无变化 。

影响僵尸企业的因素:GDP 增长率和股票回报率高、主权信用评级为投资级的国家,僵尸企业数量少;小型企业和新成立企业比例高、制造业活动有限且公用事业部门占比大的国家,僵尸企业数量多;利率宽松环境中,僵尸企业比例上升。僵尸企业比例高的行业存在阻塞效应,使非僵尸企业投资、销售、就业减少,新进入者数量降低。

企业债券市场与僵尸企业的关系:非常规货币策略等促使全球企业债券市场大幅扩张,企业债券投资者虽无支持僵尸企业的动机,但高收益债务和杠杆贷款市场及求收机构的发展为高违约风险企业融资,营造了僵尸企业的生存环境,且一个国家的债务发行与僵尸主义呈正相关,高收益债券市场增长影响显著。

破产法对僵尸企业的影响:基于 2000 年至 2009 年八个国家的破产法改革,采用双重差分检验发现,破产法实质性改革使僵尸企业比例平均减少 1.4 个百分点,债权人友好型破产法使僵尸企业比例额外降低 1.6 个百分点。

僵尸企业的最终结果:跟踪发现僵尸企业面临破产、退市、并购、恢复和未知等结果,超半数破产或退市,仅小部分恢复,从被贴上 “僵尸” 标签到破产或退市平均需五年,破产法改革可缩短企业处于僵尸状态的时间,提高清算或重组可能性。

研究意义

本研究提出更全面的方法来定义僵尸企业,具有经过验证的临界值和全球适用性,补充了破产法和债权人权利对僵尸主义影响的文献,加深了对金融市场影响实体经济活动的理解,对政策制定者有重要意义 。