美国2025年1月经济情况分析及政策展望
美国2025年1月经济情况分析及政策展望
王健 Dr. Jian Wang, 施妤 Yu Shi
核心观点
12月，美国通胀数据小幅降温，核心CPI读数低于预期，但整体通胀依然顽固。移民政策的收紧可能导致劳动力供应不足，从而推高服务业成本，带来潜在的通胀反弹风险。同时，就业市场和实体经济表现稳定。新增非农就业人数小幅回升，U-3和U-6失业率均有所下降。制造业和服务业PMI指数维持在扩张区间，零售销售表现强劲，消费者信心稳步提升。因此，我们预计美联储在1月的会议上保持观望态度，联邦基金利率将维持在4.25%至4.50%之间。
通胀情况
2024年12月，，美国劳工统计局（Bureau of Labor Statistics）发布的数据显示，经季节性调整后，美国城市居民消费价格指数（CPI-U）环比增长0.4%，较11月的增幅上升0.1个百分点。在过去12个月中，经季节性调整前的所有项目指数累计上涨2.9%。其中，整体CPI和核心CPI（剔除食品和能源的价格波动）指数持续走高。整体CPI同比上涨2.9%，核心CPI同比上涨3.25%，环比增幅为0.2%。
此外，11月的个人消费支出（PCE）平减指数同比上涨2.69%，较前一个月上升0.04个百分点。美联储对这一指标尤为关注，因为它能剔除价格波动较大的极端情况。核心PCE指数（不包括食品和能源）环比上涨0.1个百分点，同比上涨2.98%（图1）。
从CPI的分项数据来看，11月份住房指数同比上涨4.92%，环比上涨0.2%。其中，主要居所租金指数同比上涨4.36%，环比上涨0.3%；业主等值的主要居所租金指数同比上涨4.78%，环比上涨0.34%（图2）。
食品指数在12月份环比上涨0.3%，延续了11月份0.4%的涨幅。其中，家庭食品指数也环比上升0.3%。在六大食品杂货店食品类别中，有四项指数本月录得增长。谷物和烘焙食品指数在11月份下降1.1%后，12月份反弹1.2%；肉类、家禽、鱼类和蛋类指数上涨0.6%，其中蛋类指数涨幅达到3.2%。此外，其他家庭食品指数环比上涨0.3%，乳制品及相关产品指数上涨0.2%。
能源指数在12月份环比大幅上涨2.6%，高于11月份的0.2%增幅（图3）。其中，汽油指数当月上涨4.4%（经季节性调整），而未调整数据显示12月份汽油价格下降了1.1%。天然气指数本月上涨2.4%，电力指数上涨0.3%。尽管如此，能源指数在过去12个月中累计下降了0.5%。具体来看，汽油指数同比下降3.4%，燃料油指数下降13.1%；而电力指数同比上涨2.8%，天然气指数上涨4.9%。
截至1月15日，大宗商品除汽油以外价格均上涨缓（图4）。汽油价格自12月以来保持在2.91-2.96美元/加仑之间波动，并于1月13日录得2.95美元/加仑（图5）。能源市场方面，布伦特原油价格自圣诞节后开始持续上涨，截至1月15日达到79.94美元/桶（图6）。与此同时，美国西德克萨斯中质原油（WTI）价格也呈现同样的上升趋势，1月15日报收76.44美元/桶（图7）。金属市场中，LME铝与LME铜价格双双上扬。截至1月15日，LME铝价录得2,566.5美元/吨（见图8），LME铜价录得9,111美元/吨（图9）。
根据纽约联邦储备银行最新的消费者预期调查（SCE），12月份消费者对未来一年的通胀预期中值维持在3.0%不变。然而，未来三年的通胀预期中值从2.6%升至3.0%，而未来五年的通胀预期中值则从2.9%降至2.7%（图10）。调查显示，五年期通胀预期的下降主要由40岁以下的受访者推动，其中高中及以下学历的群体下降尤为显著。不同受访者之间的分歧（通过第一和第三四分位数之间的差异衡量）在一年期没有变化，在三年期有所扩大，而在五年期则有所收窄。
在家庭收入方面，家庭收入增长预期中值下降0.3个百分点至2.8%，这是自2021年5月以来的最低水平。然而，家庭支出增长预期中值上升0.1个百分点至4.8%，依然远高于大流行前的水平。信贷方面，受访者对信贷条件的看法较一年前进一步恶化，更多人认为信贷条件趋紧。此外，受访者对一年后信贷获取情况的预期也变得更加悲观。预计信贷宽松的比例下降，而预计信贷紧缩的比例上升，表明未来信贷环境可能更加收紧。
货币、银行业、与金融市场
2025年1月17日，美国十年期国债收益率与三个月期国债收益率之差录得0.27个基点（图11），标志着持续已久的美债收益率曲线倒挂正式结束。所谓收益率曲线倒挂，是指短期利率高于长期利率的现象。当长期证券的收益率低于短期证券时，通常被视为经济存在潜在问题的信号，并被广泛认为是经济衰退的预兆。
自2022年10月以来，由于美联储采取较为激进的加息政策，美国长期债券价格显著下跌，美债收益率曲线长期处于倒挂状态。然而，从2024年12月起，这种倒挂开始逐渐减缓，并最终在2025年1月恢复为正值。
尽管收益率曲线倒挂通常被视为衰退信号，但仅凭过去五十年的数据尚不足以建立收益率曲线与经济衰退之间的因果关系。目前，美联储的货币政策被认为是导致收益率曲线倒挂的主要原因。与此同时，美国经济展现出一定的韧性。自2022年初美联储开始加息以来，美国经济依然保持稳定增长，就业市场表现强劲。因此，美国短期内出现经济衰退的可能性并不高。
GDP
根据美国经济分析局12月19日发布的“三次估值”显示，2024年第三季度美国实际国内生产总值（GDP）年增长率为3.1%（图12）。这一增速的主要驱动力来自消费者支出、出口、商业投资和联邦政府支出的全面增长。此外，被扣除的进口量增加，反映出经济活动的外部需求有所上升。
与此前发布的“二次估值”相比，此次GDP增速由2.8%上调至3.1%。这一调整主要得益于出口和消费者支出的数据上调，对经济增长的贡献尤为显著。然而，私人库存投资的下调部分抵消了这种增幅。此外，进口数据的上调对整体经济增长形成了一定拖累。从环比表现来看，第三季度GDP增速显著高于第二季度，主要归因于出口、消费者支出和联邦政府支出的加速增长。然而，这一向好的趋势也伴随着一些潜在风险。例如，私人库存投资下降和住宅固定投资显著减少对经济增长形成抑制。此外，进口增速的加快进一步放大了净出口的负面影响。
总体而言，第三季度的GDP数据展现了美国经济的韧性，尤其是在消费、出口和政府支出方面。然而，进口上升和部分投资领域的疲软也揭示了当前经济增长面临的结构性调整挑战。
根据亚特兰大联邦储备银行1月17日发布的美国实际GDP增速实时估测模型，美国2024年第四季度实际GDP增长率（季节性调整年率）的估计值为3.0%（图14）。在最新的经济数据发布后，第四季度实际个人消费支出（PCE）增长率的预测从3.7%上调至3.8%，显示出消费支出的持续强劲表现。然而，库存投资对GDP增长的贡献率预测从-0.37个百分点下调至-0.41个百分点，这一调整部分抵消了消费支出的积极影响。总体来看，尽管消费支出有所上升，库存投资的拖累使得总体经济增长的增幅受到一定制约。
经济活动
根据2025年1月15日发布的美联储褐皮书（The Beige Book）报告，11月下旬和12月，美国12个地区的经济活动总体呈现温和增长。消费者支出小幅上升，大多数地区的假日销售强劲，超出了预期。汽车销售增长温和，建筑活动总体呈下降趋势，多个地区表示高企的材料和融资成本拖累了增长。制造业出现轻微下降，部分地区提到，制造商正在囤积库存，以应对关税上升。住宅房地产活动继续受到高抵押贷款利率的抑制，总体持平，而商业房地产销售则出现略微增长。
非金融服务业表现较好，尤其是休闲和酒店业以及运输业（尤其是航空业）有所增长，尽管卡车货运量有所下降。金融服务业略有增长，贷款水平略有上升，资产质量保持稳定，但贷款机构和社区组织对小企业和低收入家庭的拖欠贷款问题表示担忧。非营利性社会服务机构在资金不确定的情况下面临较高的需求。此外，农业状况总体疲软，农场收入普遍下降，一些地区面临天气相关的困难，禽流感的蔓延减少了鸡蛋供应并推高了价格。
能源活动出现喜忧参半的局面。对2025年前景持乐观态度的联系人多于持悲观态度的人，但也有一些地区表示，移民和关税政策的变化可能对经济产生负面影响。在价格方面，整体呈现略有上涨的趋势。三个地区的销售价格仅轻微增幅，非劳动力投入成本的增幅大多为温和至适度，总体压力有所缓解，但有一个地区报告投入成本增幅上升。运输费和保险费继续上涨，但食品、木材和混凝土的成本压力在一些地区有所减缓。展望未来，联系人普遍预计，未来几个月价格和成本压力将保持稳定或进一步缓解。
制造业
供应商管理协会（ISM）最新数据显示，12月份制造业指数为49.3%（图15），比11月份的48.4%上升了0.9个百分点。自2020年4月短暂收缩以来，整体经济已连续第56个月保持扩张。通常情况下，制造业PMI高于42.5%表示整体经济处于扩张区间。
在需求端，情况有所回暖。新订单指数在连续7个月萎缩后，第二个月继续保持扩张态势，升至52.5%，较11月份的50.4%高出2.1个百分点。生产指数也呈现回升，达到了50.3%，比11月份的46.8%高出3.5个百分点。该指数在经历了6个月的萎缩后恢复扩张。价格指数继续上升，为52.5%，比11月份的50.3%高出2.2个百分点。积压订单指数为45.9%，较11月份的41.8%上升了4.1个百分点。
在供给方面，供应商交付指数为50.1%，比11月份的48.7%上升了1.4个百分点，表明交付略有放缓。供应商交付指数高于50%通常表示交付放缓，这是经济改善和客户需求增加时的典型现象。库存指数为48.4%，略高于11月份的48.1%。新出口订单指数保持在50%，比11月份的48.7%高出1.3个百分点。12月份的进口指数为49.7%，较11月份的47.6%上升了2.1个百分点，但仍处于收缩区间。
ISM主席Fiore表示，尽管制造业依然处于收缩区间，但收缩速度较上个月有所放缓。需求表现出改善迹象，产出趋于稳定，投入保持宽松。需求的改善、生产执行情况符合企业预期，人员裁减逐步结束，价格略有上升。12月，制造业GDP中的52%出现萎缩，低于11月的66%。然而，12月份六大制造业中没有一个行业扩张，较11月份的两个行业有所下降。
服务业
2024年12月，服务业经济活动连续第六个月保持扩张，服务业PMI指数录得54.1%（图15）。这是自2020年6月疫情引发的经济衰退后复苏以来，55个月内第52次扩张。
从需求端来看，12月的商业活动指数升至58.2%，较11月的53.7%提高4.5个百分点，显示出强劲的增长势头，并成为2024年全年第三高位。新订单指数也延续扩张态势，录得54.2%，比11月的53.7%高出0.5个百分点。此外，就业指数轻微下滑至51.4%，较11月的51.5%下降0.1个百分点，但仍处于扩张区间。
供给方面，供应商供货指数回升至52.5%，较11月的49.5%提高3个百分点，重新进入扩张区间。这表明供应商交付速度有所放缓，通常反映了经济改善和客户需求增加的典型特征。在ISM指数中，供应商交付指数是唯一一个反向指数，高于50%的读数意味着交付时间延长。全年供应商交付表现在扩张和收缩之间波动，总体呈现稳定趋势。
美国供应管理协会服务业商业调查委员会主席Steve Miller表示，12月服务业PMI的增长主要受到商业活动指数和供应商交付指数改善的推动。许多行业指出，年末和季节性因素对商业活动和库存管理产生了积极影响。一部分活动的增长可能是为新一年的需求进行准备，同时考虑到港口罢工和潜在关税变化的风险管理。尽管多数行业对未来持乐观态度，但关税问题仍是业界讨论的主要焦点。
销售情况
根据美国普查局1月16日发布的报告，2024年12月零售业（不包括食品）销售额达到6322.49亿美元，环比增长0.56%，同比增长4.17%（图17）。与此同时，11月汽车销售表现低迷，总销量为1564万台，环比下降4.44%（图18）。
房地产市场
根据美国全国房地产经纪人协会（NAR）的报告，2024年11月成屋销售量录得415万套，环比增长4.8%，同比增长8.64%（图19）。成屋销售的中位价格为40.6万美元，较10月减少0.1万美元。成屋库存下降至133万套。11月待售房屋销售量下降了5.5%，且美国四大地区的月度交易量均有所下滑。从同比表现来看，11月东北部的成屋销售量有所上升，而中西部、南部和西部地区的销售量则均呈下降趋势。11月所有房屋类型的现房价格中位数为406,100美元，比2023年的387,800美元上涨了4.7%。美国四个地区的房价均出现了增长。
NAR首席经济学家Lawrence Yun指出：“房屋销售势头正在增强。随着就业岗位的持续增加，更多购房者进入市场。同时，房屋库存较去年有所上升，消费者也逐渐适应了抵押贷款利率在6%至7%之间的新常态。”
消费者信心指数
根据密歇根大学1月发布的消费者调查报告显示，2025年1月的消费者信心指数预测为73.2（图20），与12月的消费者信心指数基本持平。消费者对个人财务状况的评估改善了约5%，但对短期经济前景的评估下降了7%，对长期经济前景的评估则下降了5%。报告指出，1月份消费者对当前和未来经济形势的看法出现分歧：当前生活成本的担忧有所缓解，但对未来通胀走势的担忧加剧。总体来看，本月各政治派别的预期指数均有所下降，其中独立派下降约3%，共和派下降1.5%。
通胀预期方面，提前一年的通胀预期从上月的2.8%飙升至本月的3.3%，这是自2024年5月以来的最高值，高于疫情前两年的2.3%-3.0%区间。长期通胀预期也从上月的3.0%升至3.3%，这是过去四年中第三次出现如此大的单月涨幅。在短期和长期通胀预期上，多个群体的预期均有所上升，其中低收入消费者和独立人士的通胀预期增长尤为显著。
劳动力与就业市场
就业情况
2024年12月，非农就业人数新增25.6万人（图21），失业率维持在4.1%，变化不大。医疗保健、政府和社会援助部门的就业人数呈现上升趋势。零售业在11月就业岗位减少后，12月再次增加了就业岗位（图22）。
医疗保健行业在12月新增4.6万个工作岗位，增长主要集中在以下领域：家庭医疗保健服务（+1.5万）、护理和住宅护理设施（+1.4万）以及医院（+1.2万）。2024年全年，医疗保健行业月均新增就业岗位5.7万个，与2023年的月平均增幅持平。零售业在11月减少2.9万个工作岗位后，12月新增就业岗位4.3万个。总体来看，2024年零售业的就业人数变化不大，月均新增就业人数与2023年的1万人水平基本一致。
截至2024年11月，美国职位空缺数回升至720.5万个，显示出劳动力市场需求的持续旺盛，劳动力供需缺口进一步扩大（图23）。与此同时，12月的平均每小时薪资达35.69美元，环比增速有所放缓，但同比增长仍达到3.93%（图24）。
失业率
12月，U-3、U-6失业率均下降。U-3失业率为4.1%，比11月下降0.1个百分点；U-6失业率为7.5，较11月下降0.2个百分点（图25）。12月的劳动参与率保持在62.5%，与去年同期相同。初次申请失业救济金人数较上月减少，达到21.3万人（图26）。
政策展望
美国12月通胀数据略有缓解，核心CPI低于预期，但整体通胀压力依然存在。收紧的移民政策可能引发劳动力短缺，从而推高服务业成本，增加未来通胀反弹的潜在风险。与此同时，就业市场和实体经济保持稳健，新增非农就业人数小幅增长，U-3和U-6失业率均出现下降。制造业和服务业PMI指数继续处于扩张区间，零售销售表现强劲，消费者信心稳中有升。综合考虑，我们预计美联储将在1月的会议上采取谨慎态度，联邦基金利率将保持在4.25%至4.50%的水平。
宏观金融稳定与创新研究中心
宏观金融稳定与创新研究中心负责金融稳定监管与货币政策方面的学术研究并承担政府部门委托的相关课题，为政府决策部门提供科学建议。宏观金融稳定与创新研究中心运用先进的金融理论和实践研究方法，在中国金融体制改革开放过程中的金融稳定和货币政策的科学制定领域将起到推动作用。中心面向海内外聘请优秀的全职和兼职研究人员，进行学术及政策研究工作。
中心主任：王健教授
美国威斯康星大学麦迪逊分校经济学硕士、博士、美国阿肯色大学费耶特维尔校区经济学硕士、中国华中科技大学经济学学士
深圳高等金融研究院副院长、FEMBA/EDP项目主任、宏观金融稳定与创新研究中心主任、香港深圳联合金融研究中心联席主任
研究领域 : 国际金融，货币经济学，国际经济学，行为金融和经济学
邮箱：jianwang@cuhk.edu.cn
中心联席主任：张劲帆教授
耶鲁大学金融经济学博士、清华大学电子工程系博士、哈佛大学统计系硕士、清华大学电子工程系硕士、清华大学电子工程系学士、北京大学经济学学士；
香港中文大学（深圳）经管学院金融学博士项目主任、宏观金融稳定与创新研究中心联席主任、副教授
研究领域 : 中国经济，资本市场和金融机构，数字经济
邮箱：zhangjinfan@cuhk.edu.cn
中心以往研究人员：
中心研究及教学助理：田妮伊韵
意大利博科尼大学经济与社会科学硕士、香港大学经济与金融学士
深圳高等金融研究院宏观金融稳定与创新研究中心研究助理、经济学理学硕士项目教学助理
研究领域：宏观经济，发展经济，公共经济
邮箱：tianniyiyun@cuhk.edu.cn
中心研究及教学助理：刘微
塔夫茨大学经济学硕士、中央财经大学经济学学士
深圳高等金融研究院宏观金融稳定与创新研究中心研究助理、经济学理学硕士项目教学助理
研究领域：宏观经济，环境经济
邮箱：mayliu@cuhk.edu.cn
