观点聚焦

在全球经济深度融合制造业的背景下，工业生产长期被视为驱动经济增长的关键引擎。然而，当前企业在生产运营层面的信息透明度仍存在明显不足，实时数据获取难度较大、更新周期较长，导致传统依赖财务报表、消费者行为等间接性指标难以有效反映企业在生产制造前端的真实动态。这种信息监测的滞后性与片面性，已无法满足市场对早期风险识别与企业运营状况精准评估的需求。

香港中文大学（深圳）经管学院张博辉教授与河南大学的师资博士后薛原、岭南大学的赵小峰教授的合作研究Nowcasting Firms’ Operating Activities from Satellite Data on Thermal Infrared Radiation首次利用卫星热红外辐射（TIR）数据构建企业层面的TIR指标，以此衡量企业的生产活动。该研究拓展了卫星数据在金融领域的应用，为学界与业界研究分析企业运营早期阶段以及企业基本面情况提供了创新的衡量工具与参考指标，证明了物理信号对企业微观运营的监测价值，亦为应对解决信息不透明问题提供了新思路。

该研究论文在国际金融学顶刊《Journal of Financial and Quantitative Analysis》线上正式发表。

作者简介

张博辉教授

香港中文大学（深圳）经管学院执行院长、深圳数据经济研究院副院长、深圳高等金融研究院金融科技与社会金融研究中心主任

研究领域

信息媒介对资本市场的影响、中外资本市场、金融科技、可持续金融

本文合著者

薛原

河南大学

赵小峰

岭南大学

研究简介

研究背景

工业生产是全球经济增长的核心驱动力，但企业层面的实时生产信息却较为稀缺。传统财务报告周期长，仅能提供间歇性的运营快照，而相较于美国等拥有丰富高频经济指标（如非农就业、原油库存等）的国家，中国等制造业大国在监测工业运行方面，除采购经理人指数（PMI）外，仍缺乏全面的高频指标体系。现有研究多依赖消费者行为等替代数据预测企业绩效，但这类数据主要聚焦于销售等营收生成的后期阶段，难以直接反映生产等早期环节的运营活动。

基于热力学定律，所有能量消耗过程都会产生热量，企业生产活动中大量耗能会释放可被卫星捕捉的热红外辐射（TIR）。因此，研究团队利用卫星数据构建企业层面的TIR指标，以实时追踪生产动态，填补了直接衡量制造业早期运营活动的空白。研究样本涵盖2014年第二季度至2022年第四季度中国A股制造业上市公司的2,959家上市公司和他们的28,236家工厂，最终形成 61,346 条季度观测数据。

研究发现

TIR能有效反映运营中断：以 COVID-19 新冠疫情为外生冲击，研究发现区域新增病例每增加一个标准差，当地工厂的TIR会下降32%。案例研究显示，政府强制关闭的工厂和工业园区，TIR在停产期间显著降低，如新疆伊宁市某酵母厂停产期间TIR下降88.7%，印证了TIR对实时生产活动的敏感性。

TIR可预测企业未来绩效：TIR的季度变化与下一季度销售增长显著正相关，投资加权TIR 每增加一个标准差，中位数企业的销售增长会提升5.33%。此外，TIR还能预测未来3个季度的销售增长，并与生产成本、资本支出、就业率和利润率等运营指标呈正相关性。

TIR含未被市场定价的信息：Fama-MacBeth 回归显示，TIR较高的企业下一季度股票收益更高，构建 “买入高TIR企业、卖出低TIR企业” 的对冲组合，年化异常收益达5.2%，累计收益达250%，但机构投资者、卖空者等经验丰富的投资者尚未能系统性地利用这一信息，表明TIR是一个独特且未被充分开发的信息渠道。与此同时，TIR的预测力在信息透明度低、投资者可达性差的企业中更强。

研究意义

理论创新：该研究首次利用卫星热红外辐射数据来直接衡量企业生产活动，弥补了现有替代数据聚焦销售环节的局限，为研究企业运营早期阶段提供了新的分析工具。

实践价值：该研究为市场参与者、分析师和政策制定者提供了传统报告周期外的企业基本面衡量手段，可应用于预测企业融资时机、管理层行为与报告绩效的偏差等研究领域。

市场启示：揭示TIR作为未被充分利用的信息源，其对股票收益的预测力在信息不对称较强的场景中更为显著，为投资者提供了新的决策依据，同时也凸显了市场在整合替代数据方面的效率不足。

该研究拓展了卫星数据在金融领域的应用，证明了物理信号对企业微观运营的监测价值，为解决信息不透明问题提供了新思路。