美国2025年10月经济情况分析及政策展望
美国2025年10月经济情况分析及政策展望
王健 Dr. Jian Wang, 施妤 Yu Shi
核心观点
美国9月整体CPI和核心CPI指数持续升温，国内潜在通胀压力尚未完全消退。消费者对短期和长期的通胀预期均出现小幅上升。实体经济方面，制造业和服务业指数增速放缓，商业活动疲软，就业持续走弱。房地产市场方面，成屋销售回暖，市场需求有所改善，但房价涨幅预计趋缓。住房可负担性改善有限，中西部地区市场仍面临一定压力。同时，受联邦政府停摆影响，9月官方非农就业数据推迟发布，但多项领先指标显示，美国劳动力市场已显现疲软迹象。因此，在通胀持续高走、就业增长放缓的背景下，我们预计美联储在10月的会议上将继续降息25个基点，把联邦基金利率下调3.75%至4%之间。
通胀情况
2025年9月，美国劳工统计局（Bureau of Labor Statistics）发布的数据显示，经季节性调整后，美国城市居民消费价格指数（CPI-U）环比上升0.3%，较8月份的0.4%略有放缓，显示物价压力有所缓解。过去12个月中，未作季节性调整的综合指数累计上涨3.0%，仍高于美联储2%的通胀目标，但涨幅已较年初明显回落。这表明尽管服务业价格和住房成本仍具黏性，但整体通胀趋于温和，预计美联储短期内可能维持观望态度，等待更多数据确认通胀放缓的持续性。9月份CPI数据收集工作在拨款中断前已完成，因此数据未受政府停摆影响。
与此同时， 8月个人消费支出（PCE）平减指数同比上涨2.75%，较7月回升0.1个百分点。显示消费端价格压力略有回升。核心PCE（剔除食品与能源）同比上涨2.91%，仍处于高位，而整体PCE同比上涨2.74%（图1）。PCE指标能够更准确反映消费者支出结构的变化，并剔除极端价格波动，因此被视为美联储评估通胀的关键指标。
从CPI分项数据来看，住房价格指数在9月环比上涨0.21%，较上月上涨速度放缓0.23个百分点（图2），表明住房成本的上升势头有所减弱。业主等值主要居所租金（OER）指数同比上涨3.76%，环比上涨0.10%；实际租金中的主要居所租金指数同比上涨3.40%，环比上涨0.28%。三项与住房相关的价格指标涨幅均较前月有所回落，住房通胀的粘性正逐步缓解。
2025年9月，能源价格指数显著上涨，成为当月推动整体物价上升的主要因素（图3）。能源指数环比上涨1.5%，较8月份的0.7%涨幅明显扩大，显示能源品项对月度通胀的贡献度上升。分项来看，汽油指数上涨4.1%，是能源价格上行的主要驱动力；未经季节性调整的数据亦显示，汽油价格当月上涨1.1%。相较之下，电力指数下降0.5%，天然气指数下降1.2%，部分抵消了能源项的总体涨幅。
与此同时，食品价格指数9月环比上涨0.2%，较8月份的0.5%明显回落，显示食品通胀压力减弱。家庭食品价格指数当月上涨0.3%，六大超市食品类别中有四类价格上升，其中“其他家庭食品”价格指数环比上涨0.5%，较8月的0.1%有所扩大。整体来看，食品价格增速趋缓反映农产品供应相对稳定，但部分细分类别仍受气候及运输成本影响存在局部波动。若农产品市场保持充足供给，预计食品通胀在短期内将继续维持温和态势。
截至10月17日，大宗商品市场呈现明显分化走势（图4）。其中，金属类价格普遍上行，而能源类品种延续回调态势。在能源市场方面，NYMEX原油、布伦特原油及汽油价格均出现回落。汽油价格在过去一个月内波动加剧，当日报2.93美元/加仑（图5）。布伦特原油价格近一周持续下跌，截至10月17日报61.34美元/桶（图6）；美国西德克萨斯中质原油（WTI）同样下跌，当日报57.25美元/桶（图7）。相比之下，金属市场表现亮眼。伦敦金属交易所（LME）铝价过去一个月持续攀升，当日录得2,778.5美元/吨（图8）；铜价亦上涨至10,607美元/吨（图9）。
根据纽约联邦储备银行最新发布的消费者预期调查（SCE），2025年9月美国消费者对短期和长期通胀的预期小幅上升，而中期通胀预期保持稳定（图10）。具体来看，一年期和五年期通胀预期分歧度（即第75百分位数与第25百分位数之差）有所收窄，显示不同群体间的预期差异减小；三年期预期分歧度则保持不变。值得注意的是，教育程度最高为高中及以下、且家庭年收入低于5万美元的群体，一年期通胀预期分歧度增幅最大，表明低收入群体对短期价格走势的敏感度仍然较高。
在家庭财务方面，9月份家庭收入预期增长中位数维持在2.9%不变，与过去12个月平均水平持平，显示居民对收入前景预期稳定。受访者对当前信贷环境的感知与上月基本一致，但未来一年信贷可获得性预期略有改善，认为“信贷将更容易获得”的净比例有所上升，反映出市场对信贷环境边际宽松的期待。此外，家庭当前财务状况的主观感受较去年同期有所改善，更多受访者表示“家庭财务状况优于一年前”；但对未来一年财务状况的预期略有恶化，认为“未来一年财务状况将好转”的比例小幅下降。
货币、银行业、与金融市场
截至2025年10月22日，美债收益率曲线回正（图11）。自9月中旬起，收益率曲线结束持续一年多的倒挂状态，短端与长端利差重回正区间。通常而言，收益率曲线倒挂（即短期利率高于长期利率）被视为经济可能步入下行周期的领先指标，历史上多次出现在经济衰退前夕。
然而，当前曲线回正并不必然意味着经济即将强劲复苏。从统计学角度看，收益率曲线倒挂与经济衰退之间并不存在充分的因果关系。近期曲线形态的变化，更可能反映美联储货币政策周期的滞后效应：随着市场对降息时点的预期推后，长期收益率上行，而短端利率因政策利率维持高位而相对稳定，从而推动利差回正。
总体来看，曲线回正反映出市场对美国经济“软着陆”前景的信心有所增强，但也意味着融资成本依然偏高，可能对企业投资和房地产市场形成一定约束。
GDP
根据美国经济分析局（BEA）于9月25日发布的“三次估值”（Third Estimate）显示，2025年第二季度美国实际国内生产总值（GDP）年化增长率为3.8%（图12），较第一季度经修正后的-0.6%显著回升，显示经济在经历年初短暂放缓后重新进入扩张轨道。
从分项来看，第二季度GDP增长主要受到进口减少和个人消费支出上升的带动。其中，进口减少在GDP核算中作为减项，对整体增速形成正向拉动；同时，居民消费支出延续韧性，尤其是服务类消费保持较强增长势头。相较之下，企业固定投资和出口环节表现疲软，对总体经济增长形成一定抵消作用。
根据亚特兰大联邦储备银行于10月17日发布的美国实际GDP增速实时估测模型，2025年第三季度实际GDP增长率（经季节性调整的年化增速）最新预测值为3.9%，较10月7日的3.8%略有上调，显示经济活动依然保持较强韧性。
在美国财政部财政服务局（Bureau of the Fiscal Service）昨日发布月度财政报告后，模型对主要分项的即时预测值亦有所调整：第三季度实际个人消费支出（PCE）增长率由3.2%上调至3.3%，反映消费端依旧是支撑经济扩张的关键力量；实际私人国内总投资增长率由4.0%上调至4.4%，表明企业资本支出在制造业和建筑业领域继续改善；相较之下，实际政府支出增长率预测则由1.8%下调至1.5%，显示财政刺激力度略有减弱。
经济活动
根据美联储2025年10月15日发布的褐皮书（The Beige Book），自上次报告以来，经济活动总体变化不大：三个地区报告经济活动出现轻微至温和增长，五个地区报告保持稳定，另有四个地区指出活动略有放缓。总体来看，经济增长呈现区域分化、总体趋稳的格局。
制造业活动则因地区而异，多数报告显示，由于关税上调与全球需求疲软，制造业经营环境仍较为严峻。与此同时，农业、能源及运输业活动在多数地区普遍下滑，反映出外部需求放缓和成本上升的双重压力。金融服务业及其他利率敏感型行业（如住宅和商业房地产）表现不一：部分地区因利率下降带动企业贷款活动回暖，但仍有多个地区报告信贷需求疲弱、交易量低迷。总体而言，企业对未来经济增长的预期分化明显——少数地区的受访者对未来6至12个月的需求回升持乐观态度，但多数地区仍认为持续的不确定性与政府潜在停摆风险将对经济形成拖累。
劳动力市场方面，近几周就业水平总体保持稳定，但招聘需求普遍低迷。多数地区报告显示，企业更多通过裁员和自然减员减少员工数量，反映出企业对经济前景的谨慎态度。一些受访者还提到，人工智能与自动化技术的引入正在部分替代传统岗位需求。与此同时，尽管整体劳动力供应改善，但多个行业（尤其是酒店、农业、建筑和制造业）仍面临一定程度的用工紧张。各地区普遍报告工资水平继续上升，增速维持在温和至适中区间。不过，由于雇主赞助的医疗保险成本显著上升，劳动力总成本压力进一步加大。
在价格与成本方面，多数地区反映投入成本增速加快，主要源于进口成本上升以及保险、医疗保健和技术服务费用增加。多地企业提到，关税上调是推动投入成本上升的主要因素之一，但成本传导路径存在差异：部分制造业与零售业企业选择将成本上升完全转嫁至终端价格，而另一些企业则为保持市场份额、应对价格敏感型客户的抵触情绪而维持价格不变、压缩利润空间。总体来看，成本压力虽有所上升，但终端价格传导仍显温和，表明企业定价能力受制于需求疲软与竞争环境。
制造业
根据美国供应管理协会（ISM）发布的数据，9月份制造业PMI®为49.1%，较8月份的48.7%上升0.4个百分点。整体经济在2020年4月份收缩一个月后，连续第65个月保持扩张态势。（图15）。
从需求端来看，新订单指数为48.9%，较8月份的51.4%下降2.5个百分点，表明新订单收缩，未来生产增长可能面临压力。生产指数为51%，较8月份的47.8%上升3.2个百分点，显示企业生产活动仍在扩张，部分前期订单的增长已传导至产出。价格指数为61.9%，略低于8月份的63.7%，仍位于扩张区间，但增速有所放缓。积压订单指数为46.2%，延续收缩。就业指数为45.3%，高于8月份的43.8%，表明制造业招聘意愿略有增强，但整体就业仍处于收缩区间。
在供给端，供应商交付指数为52.6%，较8月份的51.3%上升1.3个百分点，显示交付放缓情况有所加重，这通常反映需求上升或物流瓶颈，属于正向经济信号。库存指数为47.7%，低于8月份的49.4%。新出口订单指数为43%，低于8月份的47.6%。进口指数为44.7%，较8月份的46%下降1.3个百分点。
ISM制造业商业调查委员会主席Spence指出，9月份制造业活动萎缩速度略有放缓，生产增长是PMI指数上升的主要驱动力。然而，新订单和库存指数合计下跌4.2个百分点，超过生产指数升幅3.2个百分点，使得整体PMI改善幅度有限。上月新订单增长（8月份指数较7月上升4.3个百分点）已部分传导至生产，但9月份新订单回落意味着这一增长难以持续。
服务业
根据供应管理协会（ISM）发布的数据，2025年9月份服务业经济活动保持稳定，服务业PMI®指数为50%（图15），自2010年1月以来首次位于扩张与收缩的平衡点，显示服务业整体增长动力处于中性水平。
从需求端来看，商业活动指数为49.9%，较8月份的55%下降5.1个百分点，首次进入收缩区间（自2020年5月以来）。这表明服务业整体活动出现放缓。新订单指数为50.4%，虽仍保持扩张，但较8月份的56%下降5.6个百分点，显示新增业务增长减缓。就业指数为47.2%，连续第四个月处于收缩区间，略高于8月份的46.5%。
供给端方面，供应商交付指数为52.6%，较8月份的50.3%上升2.3个百分点，创自今年2月以来新高。由于该指数为反向指标，高于50%意味着交货放缓，通常反映客户需求增加或经济改善。这是该指数连续第十个月位于扩张区间，显示供应链仍存在一定压力。价格指数为69.4%，较8月份的69.2%小幅上升。库存指数为47.8%，连续三个月扩张后转入收缩区间。订单积压指数为47.3%，连续第七个月处于收缩区间，但较8月份的40.4%上升6.9个百分点，为自4月份（48%）以来最高水平，表明积压订单收缩速度有所放缓。
ISM服务业商业调查委员会主席Steve Miller指出，9月份服务业PMI®指数与5月和7月水平相似，总体增长温和或疲软。商业活动疲软、就业持续萎缩，但订单积压收缩放缓和新订单仍维持扩张为积极信号。调查显示，供应商交付仍存在挑战，招聘延迟及合格员工短缺使就业市场持续承压。
销售情况
根据美国普查局9月16日公布的数据，2025年8月美国零售业（不含食品）销售额达到6,324.9亿美元，环比上升0.72%，同比增长4.69%（图17）。分项来看，8月份汽车销售总量为1,649万辆，环比下降2.92%（图18）。
房地产市场
根据美国全国房地产经纪人协会（NAR）数据，2025年9月份成屋销售环比增长1.5%（图19），显示市场需求有所回暖。分地区来看，东北部、南部和西部实现月度销量增长，而中西部则出现下滑；同比来看，东北部、中西部和南部销量上升，西部持平，反映出各地区房地产市场复苏节奏存在差异。
在住房可负担性方面，8月份住房负担能力指数（HAI）回升至100.5（图20），中等收入家庭购房能力有所改善，但仍面临一定压力。
NAR首席经济学家Lawrence Yun指出，当前房地产库存虽仍低于疫情前水平，但已达到过去五年的高位。多数房主财务状况良好，不良资产和被迫出售的房产数量极少。同时，全国大部分地区房价持续上涨，进一步推动了家庭整体财富的增长。
消费者信心指数
根据密歇根大学10月发布的消费者调查，2025年10月消费者信心指数（CCI）为53.6（图21），较9月份微降1.5点，整体信心基本持平。年轻消费者信心略有回升，但被中老年消费者信心下滑所抵消。受访者反映，当前个人财务状况略有改善，但对未来一年财务状况的预期有所恶化。总体而言，消费者认为经济状况与上月相比未发生实质性变化；通胀与高物价仍是最主要的关注点。值得注意的是，本月调查显示，消费者将联邦政府停摆与经济状况关联的迹象微弱：仅约2%的受访者主动提及停摆事件，而在2019年1月持续35天的政府停摆期间，该比例曾高达10%。
在通胀预期方面，一年期通胀预期从4.7%回落至4.6%，处于一年前读数与今年5月高点之间，显示短期通胀预期趋于稳定。长期通胀预期从3.7%升至3.9%，虽有所上升，但仍低于今年4月高点。本月长期通胀预期上升主要由独立选民和共和党人推动。以预期四分位距衡量的通胀不确定性在一年期和长期预期中均有所上升，表明消费者对未来通胀走势的分歧略有扩大。
劳动力与就业市场
就业情况
2025年9月，美国官方非农就业数据因政府停摆未能发布。根据市场中位数预测，9月非农就业人数预计增加约5万个岗位。同时，由于政府停摆，劳工统计局（BLS）的官方报告推迟发布。ADP私营部门就业报告显示，9月私营部门就业岗位减少3.2万个，预计当月平均时薪环比增长0.3%，同比增幅达3.7%。
截至2025年8月，美国职位空缺总数为645.7万个（图22），较上月略有回升，显示劳动力需求仍维持较高水平。与此同时，平均每小时薪资升至36.53美元（图23），同比增速为3.69%，较前期略有放缓，显示工资增长压力在一定程度上得到缓解。
失业率
2025年9月，美国官方失业率与劳动参与率数据尚未发布，但市场预期U-3失业率将维持在4.3%（图24），显示劳动力市场总体稳定。当前就业市场仍呈现结构性紧张：部分行业岗位短缺，而部分企业招聘意愿受经济不确定性影响较低。
政策展望
9月，美国整体CPI和核心CPI指数继续上行。制造业和服务业活动增速放缓，商业活动表现疲软。房地产市场略有改善，但住房可负担性提升有限，中西部地区市场仍承受一定压力。受联邦政府停摆影响，非农就业数据推迟发布，然而近期劳动力市场已显现疲软迹象。综合判断，我们预计美联储将在10月会议上降息25个基点，将联邦基金利率下调至3.75%–4.00%区间。
中国经济与企业出海战略研究中心
深圳高等金融研究院中国经济与企业出海战略研究中心，专注于中国经济与企业出海战略领域的学术研究及实践探索。建设 VoxChina.org 学术交流平台，秉持“中国深度，世界高度”的思维体系，聚焦中国经济热点问题,搭建国际学术交流桥梁。同时,中心紧密围绕中国企业实际需求，运用先进的金融理论与实践研究方法，积极开展新兴金融领域的前沿学术研究，赋能企业出海战略研究，培养跨国经营领军人才，并致力为政府和金融机构提供科学决策建议。
中心主任：王健教授
美国威斯康星大学麦迪逊分校经济学硕士、博士、美国阿肯色大学费耶特维尔校区经济学硕士、中国华中科技大学经济学学士
深圳高等金融研究院副院长、金融EMBA/EDP项目主任、中国经济与企业出海战略研究中心主任
研究领域 : 国际金融，货币经济学，国际经济学，行为金融和经济学
邮箱：jianwang@cuhk.edu.cn
中心联席主任：张劲帆教授
耶鲁大学金融经济学博士、清华大学电子工程系博士、哈佛大学统计系硕士、清华大学电子工程系硕士、清华大学电子工程系学士、北京大学经济学学士；
香港中文大学（深圳）经管学院金融学博士项目主任、宏观金融稳定与创新研究中心联席主任、副教授
研究领域 : 中国经济，资本市场和金融机构，数字经济
邮箱：zhangjinfan@cuhk.edu.cn
